前言

新創101團隊來跟大家分享創投如何評價新創，帶您從投資人的角度了解自己的創業內容。本系列文章共分為五篇，分別從管理面、市場面、營收面、產品面、交易面五種角度、每個面向各五點來評估新創，總計 25 點。

然而這份清單算是一個理想清單，現實中可能不存在滿足所有條件的新創公司，但也是潛在判斷的標準。此篇為最後一篇 ── 交易面，還沒看過上一篇的可以點擊產品面。

一、相對於同行有合理的估值

新創企業因為還沒有上市櫃，沒有辦法在公開市場上交易，所以常利用「估值」來推測公司價值。若近期有被投資人投資，也可以使用釋出的股數與金額來估算公司價值。

舉例：投資人使用 100 萬取得 10% 股權，則公司價值為 1,000 萬。(100萬 / 10%)

而估值又分為投資前估值 (Pre-money Valuation) 與投資後估值 (Post-money Valuation)，創投基本上都會看投資前估值 (Pre-money Valuation)，因為這代表著買進時的價格，而兩者概念很簡單，舉上述為例：

投資人投資 100 萬取得 10% 股權前，投資前估值為 1,000 萬 - 100 萬 = 900 萬。

投資人投資 100 萬取得 10% 股權後，投資後估值為 900 萬 + 100 萬 = 1,000 萬。

教科書上常見計算估值的方法有以下三種，一般最常用來評估新創的方法為「市場法」及「收益法」。

1. 資產法 (又稱成本法)：評價公司的資產與負債，但不能反映未來發展。
2. 市場法：分析市場上類似的企業價格乘數，如本益比（P/E）、股淨比（P/B）、市營比（P/S）、股價／稅前息前利益（P/EBIT）以及企業價值／稅前息前折舊前利益（EV/EBITDA）等。
3. 收益法：採用貼現現金流（DCF, Discounted Cash Flow），此種方式最嚴謹、複雜，但不適合早期的新創，因為通常早期新創都沒有現金流。

還有一個更簡單的概念適用於早期新創，方式為計算您到下一輪前所需要的資金，再除以您本輪願意釋出的股份，舉例如下：

假設每月燒 50 萬，到下一輪募資還有 18 個月，表示需要募集 900 萬，而您願意為本輪募資釋出 10% 股權，則投資前估值 (Pre-money Valuation) 為 8,100 萬。

公式：投資前估值 (Pre-money Valuation) = 50 萬 * 18 / 10% - 900 萬 = 8,100 萬

這種評估方式雖然非常粗糙，但可以以這個概念為基礎，再參考相似企業前後募資的估值，推估自己在同行中的優勢，了解自己的底價再與投資人對話。同時創辦人要了解估值不是越高越好，而是要合理。若初期估值過高，公司成長不如預期時，會大大增加下一輪募資的難度。

二、多種出場機會(IPO、被合併或收購)

潛在的出場機會才是創投所追求的，通常創投評估新創有無出場潛力時，常見以下類型：

1. 財務模型良好，有潛在 IPO 機會：
   創投投資這類案子有機會得到財務報酬，只要有公開發行機會，不管是上市、上櫃、興櫃、創新板、戰略新板或他國板塊，都會增加投資人的投資意願。
2. 掌握上下游關鍵技術，有被併購可能：
   若新創掌握上下游關鍵技術、原料、專利或是擁有進入障礙 (Barriers to entry)，就能增加併購可能，對於任何一個投資人來說，這都是夢寐以求的投資機會。對於已上市的公司來說，併購這些新創也有利公司未來發展。

三、不對稱的風險報酬(高報酬低風險)

每個投資的形成都是衡量風險與報酬結果。每個投資人當然會希望投資高報酬、低風險的標的。創業投資屬於高風險的行業，當然也會要求更高報酬，平均而言，創投對於注入新創事業所要求的報酬率 (IRR) 約落在 20%-30%，這表示五年內至少要翻倍、七年翻三倍才是合格的投資標的。

當新創所投入的潛在市場規模越大，且尚未出現強大競爭對手，對於創投而言才是具有魅力的。新創可以提出比競爭對手更強的關鍵因素，如技術、產品、商業模式等，吸引投資者注目。 

四、股本形成過程

新創團隊募資時常會只考慮當下的募資金額、釋出股數及每股金額，而忽略股東結構對公司長期營運規劃帶來的影響，而這也會反映未來投資人的投資意願。新創團隊應追求最適合的股東組成，才能讓公司有好的發展動能，以下有幾點可以參考。

1. 初始團隊的持股比例：此比例不宜太低，通常創投在評估新創時，團隊往往是評估案子的關鍵，認可團隊的執行力才會願意投資。若初始團隊持股比例太低，創辦人就失去對公司的影響力，或是淪為投資人的打工族。
2. 有無特定投資人持股 30-50%：考量策略投資人帶來的影響或未來併購的可能。這裡有三個數字做為參考：67% (絕對控制)、51% (相對控制)、34% (消極控制)。
3. 股東數量：股東數量影響效率，太過分散在未來募資時，光是收集股東協議書就會耗費許多時間、成本。
4. 有無保護性條款 (Protective Provisions)、否決權 (Veto Right)：若在太早期就設有否決權會影響未來投資人的投資意願，大大增加下輪的募資難度。
5. 獎勵計劃 (Incentive Program) 的設計：獎勵計畫是將公司績效與公司股票和股票選擇權 (Option) 綁定的薪酬制度，目的是提高管理階層和營運團隊的積極性，以此來確保優秀人力資源留在公司中，繼續為事業發展的誘因，良好的獎勵計畫設計，有助於提升團隊的執行力。

五、現有投資者依比例投資或加碼投資

這代表著現有投資人對新創公司的未來有信心，當新創公司進行新一輪融資時，投資人通常有權 (如：優先認股權) 根據其持股比例，以相應的比例再次投入資金，以維持其持股比例不變，有時還會在新一輪融資時，額外加碼超過其原有持股比例的資金。

這種投資方式通常是基於對該公司未來潛在成長和價值的信心。對於創投來說，會更有信心投資此類案子，所以公司在初期選擇契合度高的投資人是非常重要的，把投資人拉進團隊也是一種方式，這樣既有投資人就能為你強力背書、回答外部人士問題、協助引進策略夥伴等。

結語

本篇介紹交易面的五點因素，主軸為了解創投怎麼看待整個投資的過程，投資一家新創要考量兩個面向 ── 成長空間與時間。對於創投而言，要在有限的時間內出場，新創團隊也要了解投資人的目的，這樣雙方才能為共同的目標一同努力，在合作期間共同克服困難。

本系列文章從管理面、市場面、營收面、產品面、交易面，五種不同角度剖析創投如何評估新創，幫助新創團隊更好的理解背後投資人的想法。

參考資料：

1. 談投資的必考題：早期軟體新創公司的估值怎麼抓
2. VC如何看新創公司的股權結構｜大和有話說

 

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